人民幣基金的崛起：中國正在推動國內(nèi)私募股權(quán)投資業(yè)的發(fā)展

　　摘要：在這個方面，私募股權(quán)投資將能提供比現(xiàn)金更多的價值。阿密特指出，“中國不缺少富有創(chuàng)新意識的創(chuàng)業(yè)者。但是中國缺少的是那些經(jīng)受過良好訓(xùn)練，能夠有效管理利潤增長、打造優(yōu)秀的有韌性的企業(yè)的企業(yè)家。”

　　人民幣基金，即以人民幣計價的投資工具，最近開始走紅市場。今年八月，黑石集團(tuán)和其他一些全球投資機(jī)構(gòu)在上海浦東宣布要計劃成立自己的人民幣基金。至此，這種以前一直尚未充分利用的投資實(shí)體受到越來越多國外機(jī)構(gòu)的矚目，因?yàn)橹袊�市場在投資人的眼中，已經(jīng)變得越來越有吸引力。

　　位于上海的投資公司德同資本（DTCapital）的合伙人田立新（JoeTian）指出，“目前國內(nèi)A股市場形勢樂觀，而即將開板的創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)IPO的市盈率非常高。”位于深圳的中國創(chuàng)業(yè)板于10月23日正式成立，將于10月30日本周五開始交易，這是許多風(fēng)險投資基金經(jīng)理十年來翹首以待的時刻，它為投資者在國內(nèi)資本市場的退出增添了新的渠道。

　　同時，對人民幣兌美元升值的預(yù)期，以及中國依舊強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)等因素都對投資機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)向人民幣基金的趨勢有所貢獻(xiàn)。對于全球性的投資機(jī)構(gòu)而言，他們希望在某些交易渠道被堵塞的同時，人民幣基金可以開辟投資中國公司的新道路，以使他們能更多地參與國內(nèi)企業(yè)的發(fā)展以及接觸到更多的國內(nèi)投資者。

　　監(jiān)管規(guī)則的大變化

　　中國市場對于私募股權(quán)投資者有著特別的吸引力。田立新表示，在中國創(chuàng)業(yè)板上市的28家企業(yè)，平均能達(dá)到10倍多的投資回報率，這在全球其他市場都很難遇見，中國市場讓人很難忽視。他補(bǔ)充說，“看看中國私募股權(quán)投資行業(yè)表現(xiàn)居于前10%的公司，他們的回報比其他市場更有吸引力。”

　　但是仍有許多公司都面臨挫折，不僅是因?yàn)檫�沒有尋找到好的投資機(jī)會，還因?yàn)楹Ｍ饨灰准軜?gòu)面臨著愈加嚴(yán)厲的監(jiān)管。過去，美元基金基本是投資于國內(nèi)企業(yè)在海外設(shè)立的實(shí)體。但是中國在2006年頒布的關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的新規(guī)，使得國內(nèi)企業(yè)設(shè)立海外架構(gòu)非常困難，這一投資渠道因此受到更多的限制。

　　這也是外國投資機(jī)構(gòu)越來越被人民幣基金吸引的原因之一。最近美邁斯律師行發(fā)表的一份題為“人民幣基金：發(fā)展與趨勢”的研究報告指出，截止2009年5月，中國約有400多家純內(nèi)資人民幣基金投入運(yùn)營；同時，在過去的兩年中，外資創(chuàng)投企業(yè)（簡稱FIVCIE）的數(shù)目從個位數(shù)升至40多家。FIVCIE是一種外國投資人民幣基金的法律形式，其募集基金的總規(guī)模已經(jīng)超過了15億美元。

　　今年，人民幣基金越發(fā)顯得紅火。雖然該行業(yè)的絕大部分投資仍然來自于外幣基金，但根據(jù)位于北京的調(diào)研公司清科創(chuàng)投（Zero2IPO）的資料，2009年第二季度首次出現(xiàn)了人民幣私募股權(quán)投資交易超過海外公司股權(quán)投資交易的情況。在該季度的13起投資交易中，有9起是以人民幣交易的。與此同時，與七月份相比，八月份新成立的人民幣基金的總籌資目標(biāo)提高了近三倍。

　　中國政府也在積極推動人民幣基金的發(fā)展。但這次的動力不是來自中央，而是來自于地方政府，部分城市先后出臺政策激勵投資者創(chuàng)立人民幣基金。今年三月，商務(wù)部為這些激勵措施再添一把火，把批準(zhǔn)外國投資的風(fēng)險投資基金的權(quán)力下放給各省級機(jī)構(gòu)。

　　美邁斯的報告指出，“中國各級監(jiān)管機(jī)構(gòu)的措施均推動著國內(nèi)法律環(huán)境的迅速演進(jìn)，從而支持發(fā)展人民幣基金，使其成為將來在中國投資的平臺。”

　　人民幣基金的益處

　　人民幣基金與繁瑣的海外架構(gòu)投資路線相比有許多優(yōu)勢。美邁斯律師行的合伙人勞倫斯·薩斯曼（LawrenceSussman）指出，比較顯著的區(qū)別在于，相比于美元投資，人民幣投資在某些情況下可簡化審批流程，有助于避免官僚障礙，加速投資流程，使得國外投資人獲得原來只有國內(nèi)基金才能享有的迅速行動的優(yōu)勢。另一方面，人民幣基金將使得投資人可以更快地把海外投資轉(zhuǎn)化成人民幣。

　　位于上海的普凱投資基金（PraxCapital）也是一家專注投資中國的私募股權(quán)投資基金。合伙人許雷（MichaelXu）表示，“純美元基金在交易架構(gòu)與締結(jié)交易的效率方面面臨困難。在某些交易結(jié)構(gòu)下，你必須投入一些人民幣，這就是說我們必須找到合作的投資方。但如果我們有自己的人民幣基金，就會對交易就有更多的控制權(quán)。”

　　普凱投資已經(jīng)搶占先機(jī)，成為首批獲得上海有關(guān)當(dāng)局批準(zhǔn)成立的人民幣基金之一。德同資本則已在去年早些時候成立了一支人民幣基金，當(dāng)時亦屬北京市政府首批批準(zhǔn)成立的人民幣基金。

　　從戰(zhàn)略角度考慮，建立人民幣基金將使得投資機(jī)構(gòu)能更多地服務(wù)于國內(nèi)投資者。許雷表示，在國內(nèi)日益增加的流動性推動下，加上本土的有限合伙人對私募股權(quán)投資行業(yè)產(chǎn)品的理解日益透徹，本土有限合伙人的角色將越來越重要，特別是當(dāng)他們看到某些搶占先機(jī)的人民幣基金帶來的回報時更是如此。

　　德同資本的田立新說，在西方市場，社�；�金和保險公司是私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)主要的融資來源。但在中國，從這兩個渠道融資面臨著許多限制。因此，人民幣基金的融資渠道必須更多元化，譬如機(jī)構(gòu)投資者和國內(nèi)富裕的個人投資者。

　　但目前，中國的有限合伙人還不夠“成熟”。因?yàn)樗侥脊蓹?quán)投資在中國屬于新生事物，某些行業(yè)慣例，包括2%的管理費(fèi)加上七到八年的鎖定投資年限并不特別有吸引力。但是田預(yù)測，私募股權(quán)投資將逐漸成為中國初出茅廬的理財行業(yè)中一個重要的資產(chǎn)類別。

　　他認(rèn)為，中國富裕的年輕人會比自己的前輩更愿意接受高風(fēng)險高回報的投資產(chǎn)品�，F(xiàn)在市場上已經(jīng)有通過人民幣基金運(yùn)作的中等規(guī)模的投資獲得豐厚收益的例子。“這是一種遲早會被市場接受的資產(chǎn)類別。人民幣基金標(biāo)志著‘新機(jī)遇時代的開始’”。

　　本土優(yōu)勢？

　　但這個“新機(jī)遇時代”恐怕更有利于本土投資機(jī)構(gòu)，而非外國投資公司。其中一個因素是，外國投資者面臨的監(jiān)管門檻仍然比本土投資者要高。

　　根據(jù)現(xiàn)有的監(jiān)管規(guī)定，還沒有條款允許有限責(zé)任合伙企業(yè)或非法人實(shí)體（譬如FIVCIE）可以在中國開設(shè)證券賬戶，而這個戶頭正是在上市公司持股的必要條件。實(shí)際上這意味著絕大多數(shù)人民幣基金缺乏通過中國A股市場退出的機(jī)制。徐雷表示，“對這個問題有必要出臺新的司法解釋。”實(shí)際上，中國證監(jiān)會在10月13日已經(jīng)發(fā)布了修改《證券登記結(jié)算管理辦法》的征求意見稿，將允許包括創(chuàng)投在內(nèi)的合伙企業(yè)、中外合資企業(yè)等開設(shè)證券賬戶，目前該辦法正在聽取公眾意見。徐雷相信正式的規(guī)則將會在不久之后出臺。

　　但還有個問題還是有待解決，徐雷表示，目前規(guī)定外國人不能擔(dān)任人民幣基金的一般合伙人。雖然可以有例外，但這需要由地方政府來判斷和特批。

　　事實(shí)情況是，絕大多數(shù)人民幣基金仍然是由本土投資機(jī)構(gòu)持有的。位于深圳的一家投資銀行、財務(wù)咨詢公司中國首創(chuàng)投資（ChinaFirstCapital）的董事長彼得·弗爾曼（PeterFuhrman）指出，“很少、很少有外國私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)能夠在近期內(nèi)募集到人民幣基金。即使在歐美，成功的私募股權(quán)投資者要從已經(jīng)長期合作的有限合伙人那里募集資金，可能也要花上三年的時間。在中國，本土投資公司的人脈關(guān)系使他們擁有相當(dāng)明顯的優(yōu)勢，他們可以尋找到具有潛力的本土投資者。”

　　的確，田立新也認(rèn)為精通本土情況是在中國取得成功的最關(guān)鍵因素之一。“我認(rèn)為你必須理解中國。如果你不理解中國或者對它一知半解，那就會非常困難。我們的管理團(tuán)隊(duì)都是中國人。我們在這里已經(jīng)有相當(dāng)長的時間，所以我們理解中國，包括這里的人、網(wǎng)絡(luò)、政府關(guān)系以及如何與當(dāng)?shù)貏?chuàng)業(yè)者溝通。”

　　弗爾曼說，未來幾年內(nèi)當(dāng)外國投資者正在努力創(chuàng)立自己的基金時，國內(nèi)的投資公司正忙著運(yùn)作幾十億的人民幣資金。“中國公司有著巨大的而且也許是無法超越的優(yōu)勢。”

　　許多國外機(jī)構(gòu)可能對于成立人民幣基金仍然持謹(jǐn)慎的態(tài)度。美邁斯的薩斯曼總結(jié)道，“在不知道這些人民幣基金工具如何運(yùn)作以及可能面臨的障礙之前，外國基金發(fā)起人不會貿(mào)然行事。”

　　笑到最后

　　除了這些不確定因素，有一點(diǎn)是明確的，即中國的企業(yè)家將從私募股權(quán)投資在中國的發(fā)展中獲益，無論資金是來自海外還是國內(nèi)。雖然由于中國經(jīng)濟(jì)在持續(xù)發(fā)展以及國內(nèi)銀行發(fā)行了巨額貸款，中國并不缺乏資金，但是鑒于中國的銀行系統(tǒng)還是非常偏向大型國有企業(yè)，國內(nèi)的中小公司仍然很難獲得貸款�，F(xiàn)在的希望是這些創(chuàng)業(yè)者將會獲得更多的資金來源。

　　人民幣基金的崛起將會拓寬私募股權(quán)投資行業(yè)在中國的規(guī)模。沃頓商學(xué)院創(chuàng)業(yè)與管理學(xué)教授拉斐爾·阿密特（RaffiAmit）說，“人民幣基金的存在將拓寬風(fēng)險投資的行業(yè)范圍與地理范圍。2009年上半年的數(shù)據(jù)顯示，中國超過95%的私募股權(quán)投資基金落在了三個省份。未來這種情況可能會發(fā)生變化。”進(jìn)一步的涵義是，他表示，“風(fēng)險資本供給的增加將對中國的創(chuàng)新產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。中國的創(chuàng)業(yè)者與發(fā)明家將更容易獲得風(fēng)險資本。”

　　在這個方面，私募股權(quán)投資將能提供比現(xiàn)金更多的價值。阿密特指出，“中國不缺少富有創(chuàng)新意識的創(chuàng)業(yè)者。但是中國缺少的是那些經(jīng)受過良好訓(xùn)練，能夠有效管理利潤增長、打造優(yōu)秀的有韌性的企業(yè)的企業(yè)家。”

　　這些技能對一些準(zhǔn)備上市的年輕公司來說至關(guān)重要。許雷說，“我們也會幫助他們做好上市的準(zhǔn)備——幫助他們改善管理實(shí)踐，包括戰(zhàn)略、財務(wù)、營銷、人力資源與公司治理。我們發(fā)現(xiàn)有很多公司在繳稅、環(huán)境保護(hù)和員工福利方面做得不夠規(guī)范。但要上市他們就必須在這些方面進(jìn)行改善。”

　　目睹中國創(chuàng)業(yè)板本周的上市，躊躇滿志的中國創(chuàng)業(yè)者將希望人民幣基金的日益擴(kuò)展能給他們帶來更多的利益。